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河南22选5好运预测:【海通策略】讓歷史預測未來

導語回應市場對盈利的疑慮:一是這次庫存回補力度大于13年,產能周期已處于底部,二是無需擔憂地產投資回落影響,基建、消費會對沖。

河南22选5每天开奖结果 www.qxuxv.com 海通策略 · 2019-10-14 · 文/荀玉根、王一瀟 · 瀏覽4320

  核心結論:①借鑒歷史,上證綜指2733點附近是牛市第二波上漲起點,對應波浪理論的3浪,邏輯是企業盈利見底回升,經濟平盈利上。②回應市場對盈利的疑慮:一是這次庫存回補力度大于13年,產能周期已處于底部,二是無需擔憂地產投資回落影響,基建、消費會對沖。③目前折返跑是布局期,行情加速需確認基本面和政策面向好,往往靠銀行帶動,歲末年初是個窗口期,中期科技和券商更優。

  讓歷史預測未來

  新中國成立70周年的國慶期間,有很多回顧歷史的文章、影視作品,我們的研究方法論中,歷史觀是重要的內涵之一。馬克·吐溫說:“歷史不會重演,但總會驚人的相似?!?,杰西·利弗莫爾說:“華爾街沒有新鮮事,因為投機像群山一樣古老,股市今天發生的事,過去曾經發生過,將來也必然再次發生?!?。今年以來我們提出了“2019年2440點=2005年998點”、“牛市有三個階段”、“2733點附近可能是牛市第二波上漲起點”等重要觀點,都是從歷史對比的角度展開分析的。

  1. 展望一年:牛市第二波上漲徐徐展開

  對比歷史,第六輪牛市已開啟,第二波上漲逐漸展開。我們在《穿越黑暗迎黎明——2019年A股投資策略-20181209》、《現在類似2005年-20190217》、《再論19年類似05、12年:牛市蓄勢-20190319》等多篇報告中分析過,19年1月4日上證綜指2440點以來市場進入第六輪牛市:一是從牛熊轉換的時空來看,第五輪熊市從15/6/12高點5178點到19/1/4低點2440點最大跌幅53%,與前四輪50-70%最大跌幅相當,持續43個月,與前四輪普遍35-50個月持續時間相當;二是從估值來看,過去五輪熊市中市場底部時期全部A股PE(TTM,整體法,下同)為11.5-18.4倍,PB(LF,整體法,下同)為1.48-2.06倍,上證綜指2440點時分別為13.2倍、1.42倍,已經處于底部區域下軌附近;三是從基本面看,歷史上5個領先指標(社融存量同比/貸款余額同比、PMI/PMI新訂單、基建投資累計同比、商品房銷售面積累計同比、汽車銷量累計同比)中3個及以上企穩后市場會反轉,而19/01前后五個領先指標中3個指標也已經企穩。我們認為上證綜指19年2440點類似05年的998點,均處于盈利探底末期,政策拐點出現、流動性改善,熊牛轉換。此外,我們在前期報告《牛市有三個階段-20190303》中根據盈利和估值的變化,進一步將牛市劃分為三個階段:第一是孕育期,盈利回落,流動性改善推動估值修復,市場進二退一;第二是爆發期,估值盈利雙升,戴維斯雙擊,市場的主升浪;第三是泡沫期,盈利增速平穩,資金大量流入,估值走向市夢率,市場沖頂。今年1-8月上證綜指2440-3288-2733點是牛市第一階段,即孕育期,市場形態是進二退一,類似2005年下半年,詳見《四月決斷-20190406》、《小心溜車-20190421》。根據庫存周期和政策時滯,我們預計上市公司利潤同比19Q3見底,之后進入一年半左右回升周期,即經濟平盈利上,因此,上證綜指2733點附近很可能是牛市第二波上漲的起點,對應波浪理論的3浪,即牛市主升浪,詳見《布局良機-20190811》、《企業盈利和GDP最終分化——借鑒美國、日本經驗-20190819》。

  回應投資者對盈利回升的兩大疑慮。我們在交流過程中發現投資者對盈利回升邏輯有兩大疑慮:其一,庫存回補的力度會不會很小?導致盈利實際提升幅度有限。有人說現在的情形和13年前后相似,當時也出現過庫存回補的情況,但力度弱。全部A股歸母凈利累計同比由12Q4的-0.05%上升至13Q4的14.45%,分板塊來看,主板從12Q3的-1.60%上升至13Q3的14.85%,創業板從12Q4的-8.64%上升至14Q1的17.46%。主板盈利回升幅度不及創業板導致了市場當時的結構性行情。而我們認為現在和當時最大的不同在于產能周期背景不一致,庫存周期是3-4年的短周期,而產能周期是10年左右的中周期。我們以制造業投資增速來刻畫產能周期,上一輪產能周期從05/02的19.8%開始,到11/06達到32.4%的高點,其后回落至16/08的2.8%低點,共歷時11年有余。13年前后庫存回補時,制造業投資增速從11年的高點回落到18%左右,回落趨勢未完,補庫存力度受到影響。現在制造業增速再次回到2.6%,產能周期16/09以來整體底部波動,所以補庫存的力度將要強于13年前后。其二,地產鏈下行會不會拖累總體盈利?從宏觀整體來看,隨著我國適齡購房人數占比下降和產業結構不斷轉型升級,未來消費和科技將取代地產成為驅動經濟增長的核心動力,即未來地產對基本面的影響將變小。具體到地產對銷售鏈影響,我們認為這次地產銷售周期是在以時間換空間,回顧2002年以來,我國房地產銷售經歷了六輪周期,前五次周期平均持續39個月,而最近一次已持續52個月,前五次上升和下降周期平均持續9、19個月,而最近一次為13、39個月。這次地產周期拉長主要是源于16年9月30日開始我國實行“因城施策,分類指導”的地產調控政策,一二線和三四線城市的銷售景氣度背離。一線城市地產銷售增速早在2017-18年已雙位數負增長,前期較低基數使得2019年增速不會太低,銷售增速已在磨底。具體到地產對投資鏈影響,在最新一輪下降周期中,房地產投資完成額累計同比從19年4月高點11.9%降至19年8月的10.5%,下降了1.4個百分點,從時空看這次地產投資增速下滑才剛開始。但從固定資產投資占比看,2019年1-8月房地產開發占比為21.1%,而制造業為33.5%,基建為30.9%,而制造業投資增速已經企穩,基建投資增速出現回升,地產對投資鏈的基本面影響較小。

  2. 展望一個季度:先折返跑蓄勢后加速

  借鑒歷史,牛市第二波上漲初期往往折返跑蓄勢。我們在前期報告《加速前的熱身-20190915》、《熱身階段的折返跑-20190922》、《折返跑未完-20191007》等中提出上證綜指2733點附近可能是牛市第二波上漲起點,牛市第二波上漲需要基本面、政策面共振,初期在確認基本面或政策面變好前市場會有反復,如同跑步加速前在起點附近折返跑做熱身,市場需反復震蕩盤整后才會加速上漲,如05/12-06/01、09/01、14/03-14/06。①05-07年牛市中第二波上漲從16/01開始。在這之前上證綜指先在05/10/28日觸及低點1067點,隨后到05年底指數一直在1100點上下反復盤整,背后原因是基本面和政策面均在06/01前后得到確認,工業增加值累計同比從06/01的12.6%上升至2月的16.2%,隨后升至07/03的18.3%,06年初政策加碼,貸款數據顯示政策效果進一步顯現,貸款余額同比從05/12的13.0%升至06年1、2月的13.8%、14.1%,隨后升至07/03的16.3%。②08-10年牛市中第二波上漲從09/01開始。前期上證綜指先從08/12/9的2100點回落至08/12/31低點1814點,隨后到1月底,指數一直在1800-2000點盤整,之后經濟金融數據逐步公布,工業增加值累計同比從09/01的-2.9%觸底回升至2月的3.8%,顯示基本面開始好轉,貸款余額同比從08/06的低點14.1%先升至08/12的18.8%,再進一步升至09/01的21.3%,顯示四萬億政策效果顯現,因此市場開始放量上漲。③12-15年牛市中,以上證綜指刻畫第二波上漲從14/03開始。14/3-14/6月期間上證綜指一直在2000點上下盤整,與前兩輪牛市盤整完進入加速上漲階段的背景不同的是,這一次基本面仍在下行,市場上漲源自政策面,先是14年7月改革預期大幅提升,上證綜指突破2200點,隨后11月央行下調金融機構一年期貸款基準利率0.4個百分點至5.6%;下調一年期存款基準利率0.25個百分點至2.75%,貨幣政策轉向寬松刺激上證綜指放量向上突破。

  折返跑未完,待基本面和政策面確認向好后加速。最近兩個月以來市場一直處于折返跑蓄勢階段,國內政策和中美關系等外部因素影響情緒。10月10日至11日,中國國務院副總理劉鶴率團訪問華盛頓,同美國貿易代表羅伯特·萊特希澤、財政部長斯蒂芬·姆努欽舉行第十三輪中美經貿高級別磋商。據新華社官方報道:“雙方在此輪磋商中就共同關心的經貿問題進行了坦誠、高效、建設性的討論,在農業、知識產權?;?、匯率、金融服務、擴大貿易合作、技術轉讓、爭端解決等領域取得實質性進展,討論了后續磋商安排?!?。特朗普在新一輪會面后表示中美已經達成非常實質的第一階段協議,白宮將推遲原定于10月15日調漲的中國商品關稅。整體上談判結果符合近期市場的偏樂觀預期,客觀來看目前中美仍未確定實質文本協議,商品關稅僅是推遲而非取消,未來仍需跟蹤后續磋商情況,下月中美雙方能否在亞太經合組織峰會(APEC)期間成功簽署第一部分的協議或成關鍵點。此外需跟蹤英國脫歐對市場的擾動,從目前的“脫歐”進程來看,英國政府提交的新“脫歐”方案還未得到批準。這意味著如果歐盟不接受這一方案,英國或在本月31日面臨“無協議脫歐”的最壞局面,同時中東局勢的動蕩也可能會影響市場穩定。借鑒05-07年、08-10年、12-15年三輪牛市,牛市第二波上漲需要基本面、政策面的共振,詳見《牛市第二波上漲需要啥條件?-20190714》?;久嬪銜頤譴涌獯嬤芷諍駝呤敝徒嵌仍づ腥緼股歸母凈利同比增速三季度見底,需跟蹤月度數據驗證,如10-11月的PMI、工業增加值、庫存數據等,詳見《如何預測跟蹤盈利趨勢?-20190919》。政策面上,貨幣政策方面,隨著9月歐美央行降息落地,不排除后續MLF利率下調,后續三個觀測時間點是11月5日、12月6日、12月14日。財政政策方面,9月初國務院常務會議提出根據地方重大項目建設需要,按規定提前下達明年專項債部分新增額度,后續需要跟蹤具體額度及落地情況。從改革看,未來需跟蹤十九屆四中全會后,完善國家治理、推進改革的相關措施,這是提振市場風險偏好的重要因素。綜上我們預計11月到年底,有望看到基本面企穩逐步確認,政策面進一步發力,牛市第二波主升浪將加速向上。

  3. 應對策略:戰略樂觀,循序漸進

  折返跑波動期逐漸布局,銀行地產先行。我們前期多篇報告分析過,1月4日上證綜指2440點是牛市反轉點,上證綜指2440-3288-2733點,是牛市第一階段的進二退一,上證綜指2733點附近很可能是牛市第二波上漲的起點,對應波浪理論的3浪,即牛市主升浪。歷史上牛市第二波上漲的時間和空間都會明顯大于第一波上漲,如06/01-07/03、09/01-09/11、14/03-15/02,持續12-20個月,指數最大漲幅70-180%之間,初期折返跑蓄勢階段是布局期。牛市第二波加速上漲突破第一波高點,通??懇幸?,這次沖破3288點也需要銀行啟動,我們在《銀行地產歲末年初多異動-20190926》中回顧了歷史最近三次牛市第二波上漲初期的行情,發現均是銀行帶領指數向上突破:05/10-06/1上證綜指自低點到突破前期牛市第一波上漲高點漲幅18.2%,銀行同期最大漲幅27.4%,08/12-09/2上證綜指自低點到突破前期牛市第一波上漲高點漲幅23.4%,銀行同期最大漲幅29.5%,14年下半年尤其11-12月銀行大漲52.8%,上證綜指36.7%。此外,回顧歷史,歲末年初時銀行、地產往往有異動行情,如12年12月-13年1月、14年11-12月、18年1月。總體而言,地產和銀行異動的原因是當時估值偏低、前期漲幅少、機構持倉低和政策催化。這次險資“資產荒”也將成為助推力,對比中美險資配置情況,中國各類保險資金配置股票配置比例加權平均后不足10%,而美國的養老金資金配置中股票約占31.6%。我國險資運用余額中38%的比例是非標資產,而美國這一比例只有9%。以社融中委托貸款和信托貸款月度增量作為衡量非標變量的指標,上一輪非標大幅增加是在15-17年,18-20年將有大量非標到期。由于資管新規的推出,許多非標債券到期后險資無法再次續作,這壓縮了險資配置非標的空間。為保持利潤的穩定性,高股息股票將成為險資的較優選擇。四大國有行代表的部分公司股息率已經有吸引力,農業銀行近12個月股息率和19年預測股息率分別為4.9%、5.3%;建設銀行分別為4.2%、4.5%。

  著眼整個牛市第二波上漲,科技和券商更優。歷史上牛市主升浪上漲的初期往往靠銀行帶動指數向上突破,但是著眼于整個主升浪,價值搭臺之后最終還是成長唱戲。我們在《銀行地產歲末年初多異動-20190926》中回顧了12年底,14年初,18年初三次銀行地產大漲的行情,銀行地產大漲后,科技代表成長股表現更強,以創業板指為例,漲幅分別達到78%(13/2/1-13/10/10)、164%(15/1/1-15/6/5)、19%(18/2/7-18/4/2),同期上證綜指漲幅分別是-8%、55%、-6%。更長的視角看風格,2-3年的風格切換已經走在路上,即從過去3年的價值占優走向未來2年的成長占優,即便歲末年初銀行地產出現階段性異動,也只是其中的小波折,詳見前期報告《談風格:風起于青萍之末-20190710》。此外,《牛市第二階段什么行業最強?-20190730》、《十年一變——中美產業變遷對比-20190822》分析過,牛市主升浪行業間分化以盈利為基準,盈利上升陡峭行業漲幅居前形成主導產業。而每輪牛市主導產業都符合時代背景,“科技+券商”有望成為本輪主導產業。對科技股來說,政策面產業政策向科技傾斜,科創板、融資放開等舉措將帶動VC/PE為科技企業注入增量資金,同時伴隨著5G等新技術的推廣應用,將帶動行業需求回暖以及產生新需求、增加訂單,推動ROE改善。19年中報看科技股基本面,電子、計算機板塊的盈利已經開始改善。電子板塊19Q2/19Q1/18年歸母凈利潤累計同比為-11%/-15.4%/-30.6%,扣非歸母凈利潤增速為-7%/-26.4%/-43%。計算機板塊19Q2/19Q1/18年歸母凈利潤累計同比為30%/53.7%/-54%,扣非歸母凈利潤增速為-1.7%/-20%/-76%。隨著大股權時代來臨,券商業務有望更多元化,成為綜合性投行。資本市場增量改革不斷推進,并且監管鼓勵大行加大對券商融資的支持,券商金融債發行、短融增額,均有利于券商降低資金成本,提高杠桿率,從而提升ROE,券商股19Q2/19Q1/18Q4歸母凈利同比為66.3%/94.1%/-41.4%,ROE為5.4%/5.2%/4.0%。

頭圖來源:123RF  

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